文 | 尹举新@环球老虎财经
茅台平安格力招行，目前只有招商银行股价一扫前期阴霾，逼近历史高点。
7月24日晚间，招商银行发布2019年中期业绩快报，招商银行上半年营收、净利呈现快速增长，其中营收增速为9.65%，净利增速为13.08%。
受此影响，招商银行7月25日收盘价报37.26元，收涨2.28%；H股收涨3.54%，报40.95元。从行情走势来看，招商银行于今年6月21日创下历史新高37.49元（前复权），现价距离历史高点仅0.7%。
逼近历史高点的招商银行，究竟算不算贵呢？老虎财经来为大家盘一盘。
行情走势来看，复权后，不难发现招商银行曾产生多个历史高点，其中最重要也最明显的，主要有2007年11月产生的历史高点、2015年6月产生的历史高点和2018年1月产生的历史高点。
而从历史事件来看，招商银行产生历史高点均受重大事件影响。如2007年11月创下新高，为经济过热导致的银根紧缩，随后国际金融危机助推股价进一步下行；2015年6月创下阶段历史新高，为股市强行去杠杆；2018年1月创下阶段历史高点，仍与金融去杠杆有关。
不过，若从整体走势来看，不难发现自2014年3月以来，招商银行股价已处于明显的上行通道。即使有金融去杠杆因素，也仅能短期影响招商的股价。据老虎财经统计，招商银行受金融去杠杆因素影响时长，为3个季度至1年。例如，招商银行在2015年6月创下阶段新高后，2016年4月即恢复增长，时间间隔为三个季度；再如，招商银行在2018年1月创下阶段历史新高后，在2019年1月股价又恢复上涨，时间间隔为四个季度。
另外，若对比大盘走势，招商银行独立走势明显。行情数据显示，2014年3月3日至今，上证指数涨幅为42.85%，而同期招商银行区间涨幅为350.23%。显而易见，招商银行走势已明显脱离大盘走势。
更值得留意的是，自2017年7月招商银行股价突破2007年历史最高点后，便呈现连续上涨之势。纵观银行板块，股价突破历史高点，也仅宁波银行、兴业银行和招商银行等少数几家，其中宁波银行和兴业银行的走势，均明显弱于招商银行。
招商银行营收和净利回归快速增长，或为招商银行短期股价大幅走高的原因。
公开信息显示，2014年至2018年，招商银行营收分别为1658亿元、2014亿元、2090亿元、2209亿元、2486亿元，对应增长率为25.08%、21.47%、3.75%、5.68%、12.52%；净利为559亿元、577亿元、621亿元、702亿元和806亿元，对应增幅为8.06%、3.19%、7.60%、13.00%和14.84%。整体来看，2014年至2018年，招商银行营收区间增幅为50%，年化复合增长率为8.4%；净利区间增幅为44%，年化复合增长率为7%。
从这个角度来看，招行两位数的业绩增长是比较出色的。
2017年以后，招商银行呈现快速发展。2017年，招商银行净利增幅首次超过10%，达13.00%；2018年再创新高，达14.84%。同时，在2018年，其营收也再次恢复快速增长，达12.52%。
反观银行最近5年的营收增速表现，招商银行远高于同行。据投资时报报道，在过去五年中，同期30家A股银行整体年复合增长率仅为4.22%。对比之下，招商银行8.4%的年化复合增长率要高出行业整体水平99.1%
招商银行目前的动态PE为9.08倍，在银行股中独树一帜。不过考虑到招商银行的特殊定位，招商银行的对手只有自己。
招商银行的历史PE为15.85倍，远高于目前的PE水准，不过这么高是有原因的。从2003年到2010年，招行平均PE没有一年低于15倍，原因在于内需拉动和商品房经济早年造就了一批银行粉。2008年招商银行的动态PE均值有48倍，而这即便放到国际上也是虚高的。而招商银行的动态PE历史最低点为4.55倍，其也是受房地产调控政策影响所致。
招商银行过去五年的动态PE均值为8.82倍。进入2019年之后的动态市盈率均值为10.18倍，最高和最低分别为11.64倍和7.87倍。由此来看，从长期角度招商银行的估值已经处在合理中枢，不能说贵，也不能说便宜。
来源：亿牛网
招商银行目前的PB为1.37。那么这个PE对于招商银行的历史来看如何？
来源：亿牛网
招商银行的历史PB为2.6倍，同样考虑到2007年牛市银行股估值虚高造成的白噪音，历史PB均值的参考价值不高。
招商银行2019年的平均PB为1.51倍，最高为1.71倍，最低为1.18倍。目前的PB对于2019年来说已然偏低。
不过，再往前看5年，招商银行的PB就显得非常合理。2015年至2019年招行的平均PE约1.38倍，几乎与当前的PB持平。如此看来，招商银行在PB指标上估值和PE一样，也处在不便宜也不贵的状态。
招商银行是机构重仓股，其常年机构持仓量维持在流通股比例的60%以上。一般来说，招商银行的估值潜力与机构持仓比例成反比。
截至一季度，招商银行机构持仓占股比例达到63.54%；作为对比，2015年到2018年末，招商银行机构持仓比例分别为64.32%，65.38%，67.07%和63.35%。
因为招商银行的流通比例偏少，几个百分点的机构增仓能带来比较明显的抱团效应（参考2017年底白马牛市）。而招商银行目前机构持仓比例只比2018年底的A股大底微低，比2017年机构在白马抱团时低3.53个百分点。可见机构仍然有增仓潜力。
日内多家机构为招商银行估值点赞，其中尤以点名港股为主。
高盛看多招行港股主要认为，上半年银行间市场刚兑信仰打破，招商银行则继续呈现不良率较低的情况下，在去杠杆的过程中主动加大核销。高盛认为未来银行股之间的估值将随不同的风险评价继续拉大差距，而这将是招商银行估值进一步走高的主要原因。
东方证券认为，招行银行的护城河来自于负债、资产及资本端多个方面。负债方面，高粘性的活期存款贡献了显著低于同业的负债成本，这也是其净息差大幅高于同业的根本原因。其资产端坚持稳健的经营思路，较少投资高收益、高风险的非标资产，同时倾斜收益率较高的零售贷款，相应地招行收益率与同业相差不大，但是零售贷款贡献了较好的资产质量。由于零售业务和非息业务较少消耗资本，招行轻型化转型效果显著，其资本充足率较高，RoRWA 远超同业。
瑞银集团的口径相对理智，其表示招行二季度税后净利润为254亿元，年增长约为14.9%，其受益于有效税率的降低。而招商银行的非利息收入或表现疲弱，主因财富管理产品毛利率的减少以及信用卡费用增长的放缓。.
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